지난 10월 30일 한미 통화 스와프 채결 소식이 들린 이후로 환율은 내리고 주가는 오르는 등 시장이 빠르게 정상화하는 모습이 보였습니다. 심지어 조선일보에서는 "IMF 망령에서 벗어났다"고 선언했고, 어떤 외환 전문가는 "앞으로 환율이 급변하는 일은 없을 것이다"고 예상하기까지 했습니다.

그로부터 두 주가 지난 지금, 시장은 거의 10월 30일 이전으로 돌아간 듯한 모습을 보여주고 있습니다. 13일 코스피지수는 전날보다 35.42포인트(3.15%) 내린 1,088.44로 장을 마쳤습니다. 환율도 이틀째 급등해 올라 1,391.5원에 이르렀습니다. 무엇보다도 CRS 금리가 -0.20로 사상 최저 수준을 이어갔습니다. 주1) 이렇게 되면 한미 통화 스와프 채결이 발표되었을 때, 외환 위기가 끝난 듯 호들갑을 떨던 보수언론과 정부가 민망해지는 상황입니다.

이처럼 위기가 돌아온 것은 이명박 정부가 경제를 보는 방식에 근본적인 문제가 있다는 사실을 보여줍니다. 이명박 정부의 판단에 따르면 한국 경제의 펀다멘탈은 문제가 없고, 한국에 대한 외국 언론의 부정적인 보도는 단지 "한국 흔들기"일뿐이고, 문제는 미네르바님이나 SDE 님 등 부정적인 전망을 내놓는 "불순세력" 때문에 시장에 불안심리가 작동하는 것이고, 따라서 정부가 나서 기업에 "외환을 풀어라"고 호통을 치고, 은행에 "대출을 확대하라"고 꾸중을 하기만 하면 문제가 해결될 수 있다는 생각입니다. 게다가 "미국"이라는 울트라 캡숑 초강대국이 이명박 정부를 어여쁘게 봐줘서 300억 달러라는 네번째 선물을 준다니 외국인들도 함께 감격해 외환시장은 빠르게 안정을 되찾으라는 희망찬 생각을 했겠죠.

하지만 이는 현실에 대한 거대한 오판이고, 특히 미국에 대한 맹신은 이들의 판단을 완전히 흐려놓았습니다. 한나라당과 보수언론의 지도자들은 대부분 한국이 6.25를 겪고 헐벗고 굶주릴 때 세계 최고의 강대국으로 군림하는 미국의 모습을 보며 자랐습니다. 따라서 이들에게 미국은 신과 같이 전능한 존재요, 미국이 나서면 어떠한 투기세력도 벌벌떨 수 밖에 없다고 믿습니다. 그러한 미국이 한국을 돕겠다고 나섰으니, 감히 세상의 누가 한국의 안정성을 의심하겠습니까? 하지만 세계의 투자자들은 미국에 대한 그러한 환상이 없습니다. 그들은 미국이 아직도 세계 경제에서 매우 중요한 존재라는 사실은 알지만, 미국이 도와주는 나라라고 꼭 위험에 빠지지 말란 보장은 없다는 사실도 잘 압니다. 특히 이번 통화 스와프 내역을 보면 300억 달러 내에서 내년 4월 30일까지만 보장이 됩니다. 그 이후에는 금액의 증가나 기간의 연장이 될찌 안될찌 모르는 것이지요. 조선일보는 "필요에 따라 추가 협상을 통해 스와프 규모를 확대할 수 있"다고 보도했지만, 이는 조선일보의 희망이지 확정된 사안이 아닙니다. 한국을 비롯한 4개국이 동시에 미국과 스와프 협정을 맺었는데, 과연 한국만 추가협상이 가능할까요?

하루에 수십억 달러가 거래되는 한국 외환시장의 크기를 볼 때 300억 달러는 그리 큰 금액이 아닙니다. 즉, 결정적인 위기가 닥친다면 300억 달러가 더 있다고 위기를 넘긴다는 보장은 없다는 뜻이죠. 그렇게 따진다면 300억 달러 통화 스와프는 없는 것 보다는 낫지만, 사태를 바꾸어 놓을 만한 영향력은 없습니다. 이 사실을 보지 못한 이명박 정부와 보수 언론은 "미국이 도와줘서 위기를 넘기게 되었다 되었다"고 샴페인을 너무 일찍 터뜨린 것이지요.

지금 세계의 언론과 금융기관은 한국의 은행들에 대해 크게 불신하는 모습입니다. 지난달 S&P가 국내 은행의 신용등급을 하향 조정한데 이어 며칠전 피치도 같은 판정을 내렸습니다. 또다른 신용평가회사인 무디스는 지금 국내 은행들을 방문조사 중인데, 만약 무디스까지 국내 은행의 신용등급을 하향 조정한다면 국내은행들은 정말 위험한 상황에 처하게 됩니다. 물론 은행들은 "우리의 신용도는 아무런 문제가 없다"고 강변하지만, 국제 금융계에서 신용평가회사의 말은 경기장에서 심판의 말과 같습니다. 심판이 잘못된 판정을 내린 것일 수도 있지만, 일단 심판이 판정을 내리면 이에 따라 경기가 흘러가기 마련입니다. 즉, 신용평가회사의 판단이 옳건 그르건, 한국 은행들의 신용등급이 내려간다면 그 자체로 위기가 되는 것입니다.

앞으로 몇 달간 한국 경제는 매우 어려운 시기를 통과하게 될 것입니다. 이미 몇몇 기업은 부도가 나거나 부도가 날 징후를 보이는 중입니다. 이러한 부도가 산업 전반으로 퍼질찌, 그리고 부도사태가 은행의 건전성을 얼마나 손상할찌 등이 주목해 보아야 할 포인트입니다. 미국과 통화 스와프 협정을 맺었다는 사실은 아무런 효력을 발휘하지 못할 것입니다.


주 1)CRS 금리가 마이너스에 머무는 것은 리보 금리가 낮기 때문이기도 합니다. 우리나라에서 통화 스왑 (CRS)거래는 원화와 달러화를 일정 기간 교환하면서 달러화를 빌려주는 사람은 리보 금리를 받고, 원화를 빌려주는 사람은 CRS 금리를 받습니다. 예를 들어 리보 금리가 4%고 CRS 금리가 3%면 달러화를 빌려주는 사람은 4%를 받고, 원화를 빌려주는 사람은 3%를 받는 것이지요 (이러한 상황에선 달러를 빌려주는 사람이 총 1%를 받는다고 볼 수 있습니다). 그런데 최근 리보 금리가 내려가면서 달러를 빌리는 사람이 내야 하는 금리 부담이 줄어들었습니다. 1년물 기준 한달 전 리보 금리가 4.17%였는데, 지금은 2.80%밖에 안합니다. 따라서 달러를 빌리는 사람으로선 CRS 금리가 조금 내려도 전체적으로 볼 때 과거보다 달러화 조달비용이 늘어난 것은 아닐 수도 있습니다. 하지만 아무리 리보 금리가 내려갔다고 하더라도 CRS 금리가 마이너스라는 것은 분명히 비정상적인 상황이고, 달러화 유동성을 보여주는 스왑 베이시스 (CRS 금리에서 IRS 금리를 뺀 수치)가 거의 -500bp (bp=0.01%)에 가깝다는 사실은 확실히 문제가 심각하다는 사실을 보여줍니다 (정상적인 상황에서 스왑 베이시스는 0에서 -50bp정도입니다).

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4일 증시에 나타났던 '오바마 효과'는 하루만에 끝났고, 5일 증시는 현실에 눈뜬 투자자들의 매도 움직임에 세계적인 약세장이 펼쳐졌습니다. 외국의 상황에 일희일비하는 천수답 같은 한국 주식시장도 덩달아 떨어졌고, 주가가 떨어지면 환율이 오르고, 환율이 오르면 주가가 떨어지는 악순환 때문에 환율은 급등하였습니다.

전에도 글을 올렸지만, 미국과 통화 스와프 협정을 맺은 자체는 그리 나쁘지 않은 거래인데(이것도 알고보니 한국은행이 추진하는 일에 강만수 장관이 숟가락만 얹은 것이더군요), 문제는 한미 통화 스와프로도 외환시장이 진정이 되지 않는다는 점입니다. 이는 마이너스까지 내려간 CRS 금리만 놓고 봐도 알 수 있습니다.

사람들은 보통 외환 현물 (스팟) 시장에서 거래되는 원달러 환율만 놓고 외환사정을 판단하죠. 하지만 외환 거래는 외환 (FX) 스왑시장에서도 이루어집니다. 스왑시장에서 이루어지는 통화 스왑 (CRS) 금리의 의미에 대해선 이미 여러차례 설명해 드렸으니 이 블로그에 자주 오시는 분은 그 의미를 아실 것입니다. 오늘은 스왑시장의 또다른 요소인 선물환 거래에 대해서 알아보도록 하겠습니다.

선물환 거래는 쉽게 말해 달러를 바꾸기로 계약만 미리 해 놓고, 실제로 달러와 원화의 교환은 정해진 날짜에 하는 방식을 말합니다. 예를 들어, 수출 업체가 외국 회사로부터 제품 주문을 받으면 제품을 만들어 넘겨줄 때 달러를 받겠죠. 여기선 편의상 1년후 대금을 받는다고 생각하겠습니다. 그런데 미래의 환율은 알 수 없기 때문에 1년이 지나기까지 기다린다면 위험이 큽니다. 그래서 수출 업체는 은행에 가서 "1년 후 백만 달러를 넘겨줄테니, 지금 환율인 달러당 1300원으로 계약을 하자"고 거래를 합니다. 이것이 바로 선물환 거래입니다.


이렇게 보면 간단하지만, 실제로 선물환 거래는 다양한 파급효과를 내기에 경제에 큰 영향을 미칩니다. 우선, 은행은 1년 후의 환율을 알 수 없기 때문에 위험을 피해야 (즉, risk를 hedge해야) 합니다. 그 방법은 지금 1년 짜리 달러 자금 백만 달러를 빌려오는 것이지요. 이렇게 빌려온 달러를 외환 현물 시장에서 원화 13억원으로 바꿉니다. 그리고 이 돈을 잘 운영해 (대출을 해 줄 수도 있고, 채권을 구입할 수도 있고)수익을 얻습니다.


그렇게 1년이 지나고 나면 은행은 원화 13억원에 약간의 이자가 수중에 있겠죠. 이제 정해놓은 날짜가 되면 수출업체에서 약속한 백만 달러를 받고, 13억원을 줍니다. 그리고 여기서 생긴 백만 달러로 외국에서 빌렸던 돈 백만 달러를 갚고, 한국에서 발생한 이자 소득으로 달러화를 빌린데 대한 이자를 갚습니다. 이렇게 본다면 수출업체는 미래의 환율 변동으로부터 오는 위험을 피할 수 있고, 은행은 선물환 거래 수수료를 챙기니 좋죠. 이러한 이유에서 지난 몇년간 선물환 거래가 매우 활발했습니다.

문제는 선물환 거래를 하면 미래에 들어올 돈이 먼저 한국에 들어오게 된다는 점입니다. 즉, 지금 선물환 1년물 거래를 하면, 외환 현물 시장에 달러가 바로 풀리게 됩니다. 그리고 1년 후 조선업체가 돈을 받는 시점에서는 돈이 한국으로 들어오지 않고 은행의 달러화 차입을 갚기 위해 외국으로 빠져나갑니다. 즉, 미래의 달러화를 지금 쓰는 격이라 당장은 달러화가 넘치고, 미래에는 달러화가 부족한 현상이 나타나게 된다는 점입니다.

지난 몇년 간 한국은 수출이 상당히 잘되었고, 많은 수출업체가 선물환을 이용했습니다. 따라서 미래에 들어올 달러가 이미 한국에 많이 들어왔죠. 지난 몇년간 달러가 넘쳐 원화가치가 지나치게 오르는 (즉, 원달러 환율이 지나치게 내리는) 현상이 나타난 이유 중 하나도 선물환으로 인해 미래에 들어올 달러가 미리 들어왔기 때문입니다.

문제는 지금 한국의 은행들이 달러화를 구하기 힘들게 되면서 선물환 거래가 제대로 이루어지지 않는다는 점입니다. 위의 그림에서 은행이 선물환 거래를 하려면 선물환 만큼 달러화를 대출해 와야 하는데, 지금 상황에서 이게 불가능합니다 (이는 CRS 금리가 마이너스이고 스왑 베이시스가 400bp이상이라는 사실을 보면 쉽게 알 수 있습니다). 달러 차입이 불가능하면 은행은 선물환 거래의 위험을 피할 방법이 없기 때문에 선물환 거래를 받아주지 않습니다. 문제는 선물환 거래가 이루어지지 않으면 미래에 풀릴 달러가 지금 풀리는 일이 없다는 뜻이지요. 즉, 2007년 외환 현물 시장에는 2008년에 풀릴 달러가 미리 풀렸는데, 2008년 외환 현물 시장에는 2009년에 풀릴 달러가 풀리지 않는다는 말입니다. 이는 곧 외환 현물 시장에 달러 부족으로 나타나고, 따라서 환율은 오르기 마련입니다.

여기서 나타나는 또하나의 문제는 선물환을 거래하면 은행이 굴릴 수 있는 돈이 생기고, 이 돈으로 이자를 많이 내기 위해 공격적으로 대출을 하기 마련입니다. 행복투자 카페에 초빙칼럼을 쓰는 세일러님의 글을 보니, 10월 현재 우리나라 수출기업의 선물환 매도 누적이 938억 달러라고 합니다. 이는 당시 환율로 90조원 만큼이 시장에 풀린 것이지요. 선물환 거래가 활성화한 상태라면 하나의 선물환 계약이 끝나도 다른 계약으로 대치되기에 선물환이 웬만큼 많아도 문제가 안되는데, 지금처럼 선물환 거래가 안되는 상황에선 과거에 선물환으로 생겨난 유동성은 대부분 사라지게 됩니다. 즉, 은행은 90조 정도의 대출금은 곧 회수해야 하는 상황이지요.

이런 점에서도 국내 은행은 지금 외화부족만이 아니라 원화부족 문제가 심각합니다. 따라서 아무리 이명박 대통령이 은행에게 " 기업들에게 대출해줘라"고 호통을 쳐도 은행은 쉽게 돈을 빌려줄 수 없는 것입니다. 은행도 죽을 맛이겠죠. 없는 달러 구해내랴, 없는 원화 구해내랴, 정부 눈치 보면서 대출해주랴... 그리고 이러한 상황을 아는 외국계 평가 기관은 국내 은행들의 신용 등급을 낮출 수 밖에 없는 것이지요.

선물환율에서 현물환율을 뺀 값을 스왑 포인트 (swap point)라고 부르는데, 스왑 포인트는 이론적으로 두 통화간의 금리차에 의해 결정됩니다. 다른 말로 하자면, 내가 달러가 있고, 상대방이 원화가 있는데, 지금 당장 서로 돈을 바꿔서 쓰면 원화를 가진 사람은 이자를 많이 버는데, 달러를 가진 사람은 이자를 적게 벌겠죠. 그런데 3개월 후에 서로 돈을 바꾸기로 한다면, 나는 지금 당장 돈을 바꾸는 것 보다 이자 소득이 적을 것입니다. 따라서 나는 "내가 이자에서 손해보니까, 이에 대해 보상을 해줘라"하고 요구할 수 있죠. 이렇게 볼 때 원화의 금리가 달러화보다 높기 때문에 스왑 포인트는 플러스여야 정상이죠.

하지만 실제로 스왑 포인트는 시장 자체의 수급상황에 의해 많이 좌우됩니다. 스왑 포인트가 높을수록 달러 수급 상황이 좋고, 낮을 수록 나쁘다고 보는데 6일 스왑 포인트 3개월 물은 -15.00원으로 달러 수급 상황이 나쁘다는 사실을 보여줍니다. 즉, 스왑 베이시스를 보나 스왑 포인트를 보나 한국의 달러 수급상황은 매우 안좋습니다. 따라서 현물 시장에서 환율이 내렸다고 외환위기가 끝났다고 판단할 수 없는 것이지요. 앞으로도 당분간 외환시장의 진통은 계속될 듯 싶습니다.

P.S.행복투자 카페에서 초빙칼럼 쓰는 세일러님 글이 너무 좋네요. 이 글도 세일러님의 글 부동산 시장의 위기와 선물환 매도의 관계 2 에서 본 내용을 많이 참고했습니다.

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